又一明星公司股价大跌，市值蒸发148亿
作者丨祝枝杉5 月 23 日（周五），港股收盘后，名创优品发布了 2025 年第一季度财报。
第一季度，名创优品实现收入 44.27 亿元，同比增长 18.9%；国内业务收入 28.4 亿元，同比增长 13.3%，海外业务收入 15.9 亿元，同比增长 30%；
经营利润 7.1 亿元，同比下降 4.51%；期内利润 4.17 亿元，同比下降 28.92%；经调整净利润 5.87 亿元，同比下降 4.81%。净利润率从去年同期的 16.6% 跌到 13.3%。
典型的增收不增利。
虽然名创优品整体增速是符合预期的（特别是海外市场增长达 30%），但利润大幅下滑，其核心原因：
一在于财务结构调整：发行 5.5 亿美元可转债、投资永辉引发的银行贷款利息；
二在于费用剧增：IP 授权费用同比增加 39.6%、营销费用率涨到 23.1%（比去年提升将近 5%）、海外直营店租金与折旧费用暴涨 71.4% ——名创优品在海外开店没有像国内一样用加盟商模式，以直营和代理模式为主，且门店大多位于核心商圈。
这份财报让资本市场不买账：
当天美股开盘后，名创优品美股股价跌了 20%，收盘虽有收窄，但仍大跌 17.58%，市值缩水 12 亿美元。5 月 26 日（周一），港股开盘后，股价继续下跌，截至收盘跌了 18.22%，市值跌去近百亿港元。
今年以来，名创优品的美股市值从年初的约 73.7 亿美元下降了接近 20 亿美元，跌幅约为 27% 。港股也差不多，市值 " 蒸发 " 约 148 亿港元，跌幅约 25.5%。
而且有意思的是，5 月 26 日股价下跌后，名创优品市值低于永辉超市的市值——去年 9 月，名创优品以 62.7 亿元收购了永辉超市 29.4% 的股份，成为后者第一大股东。
但一季度财报中也能看出名创优品的几个变化。
首先，开店速度放慢了，但注重质量了。截至 2025 年 3 月 31 日，名创优品全球门店数 7488 家，环比净减少 16 家门店。其中，国内门店 4275 家，环比净减少 111 家，海外门店共有 3213 家，环比净新增门店 95 家——这个增速其实也低于上个季度，上个季度比上上个季度净增了 218 家。但这种慢，源于主动调整。从去年开始，名创优品已经从数量上 " 圈地模式 "，转变为精细化运营，加快关闭效益不好的门店，或者是开 MINISO LAND 这种大面积、多 IP 的门店。
其次，旗下潮玩品牌 TOP TOY 一季度实现营收 3.4 亿元，同比大增 58.9%，成为名创优品增长最快的业务板块之一，而且 TOP TOY 是高毛利产品，有助于提升名创优品整体毛利率（一季度毛利率达 44.2%，创历史新高）。市场传闻称，名创优品计划将 TOP TOY 分拆赴港上市，拟融资 3 亿美元。TOP TOY 未来五年的规划是，海外销售占比突破 50%。
但是，TOP TOY 想要接近 " 潮玩之王 " 泡泡玛特还有诸多困难。TOP TOY 的好处是在名创优品旗下不愁 IP 合作（名创优品与超 150 个全球顶级 IP 合作）。但是，TOP TOY 自有 IP 弱，更加依赖授权 IP。
尽管一季度 TOP TOY 自研产品占比突破 40%，但爆款还是太依赖三丽鸥、宝可梦等授权 IP。相比之下，泡泡玛特自有 IP 收入占比高达 75%（2024 年数据），泡泡玛特已经通过 IP 孵化和艺术家运营形成 "IP 矩阵 "。TOP TOY 自有 IP 弱、依赖授权，就导致 IP 授权费用居高不下。前面就提到，本季增收不增利其中一个因素就包括 IP 授权费用同比增加 40%。
之前铅笔道讨论卡游、52TOYS 的文章也提到过，IP 授权费用、非独家 IP 到期后能否续签，都是这类潮玩品牌的一个 " 隐伤 "。
这就涉及一个更深层次的问题：企业定位。名创优品被认为是卖货的渠道商，TOP TOY 也是全球潮玩集合店。而泡泡玛特则被看作是内容开发商。就像创始人王宁曾把泡泡玛特形容为一家唱片公司，它为 IP 提供展示的平台，争取每年有新的 " 头部艺人 " 在这个平台诞生。
这就是两种基因了。名创优品创始人叶国富是个 " 零售狂人 "，不管是早年做卖饰品的哎呀呀，还是如今的名创优品，乃至去年成为永辉超市第一大股东，他对零售趋势、大机会的把握有自己一套成功的方法论。泡泡玛特虽然也是零售起家，但到今天，内核是 " 做年轻人的审美生意 "，因此就会在自身不是很强的时候，仍然要开潮流玩具展，也能从盲盒也能进化到 IP 主题乐园。
当然，现在想成为泡泡玛特的太多了，TOP TOY 未必要做泡泡玛特第二，依托名创优品供应链、成本、开店的内功，也许能走出一条新路。
所以，叶国富要想清楚，TOP TOY 到底要什么。
本文内容仅供参考，不构成任何投资建议。封面图由 AI 创作。本文还参考海豚投研、字母榜等等报道，一并致谢。